存在了60多年的低调老品牌辉山乳业，自今年3月开始因为一系列负面问题格外引人注目。
8月9日，辉山乳业被曝光了重组方案，公司将以体系内外资产全部抵债，由债权人组成新公司，但要让渡一部分新公司股权给现管理层。该方案一出，虽然声称超过2/3的债权人同意而最终通过，但仍有不少质疑声音。
重组方案出炉
据了解，辉山乳业聘请的财务顾问深圳富海银涛资产管理股份有限公司，向辉山乳业债权人委员会的主席成员递交了债务重组方案。方案内容显示，辉山乳业未来将先破产清算辉山乳业所有的境内公司，香港上市公司在境内设立新的平台来承接所有资产，以此来引进战略投资者。
至于具体的债务重组规则是，未来辉山乳业首先会进行境内破产重整，通过庭外和解的方式确定债权人的清偿问题，此后设立新公司，公司由杨凯持股15%，债权人持股85%，所有资产都放在该新公司下面，新公司由香港上市公司设立。新公司设立后，或寻找“白武士”，使其控股新公司，或者将新公司卖给上市公司，由此债权人实现退出。
事实上，此前辉山乳业就披露过将要重组的消息。当时，辉山乳业就表示，将辉山乳业及部分杨凯实体的业务或资产打包并注入一家于中国成立并由辉山乳业全资拥有的中间控股公司旗下，且将导致辉山乳业由部分境内债权人、境外债权人、辉山乳业现有股东及管理层持有。只是相关百分比尚未确定且有待协定，至于辉山乳业为什么坚持重组，还是与今年以来辉山乳业的种种负面消息有关。
曾风光无限
先来了解下辉山乳业这家公司。
辉山乳业起源于1951年，企业总部坐落于辽宁，占据北纬40°黄金玉米带及黄金奶源带地理优势，辉山乳业董事长杨凯坚持以“打造中国最值得信赖的乳品品牌”的理念来运营公司。
杨凯曾在多个场合表示，奶源建设是乳制品企业发展的根本，关系到产品品质高低和消费者的信任度，因而中国奶业改革必须坚持全产业链模式，从源头开始保证中国奶业的食品安全和产品品质。
在杨凯所坚持的全产业链模式中，“自营牧场”举足轻重。之所以会这样，是因为该理念让辉山乳业经受住了有史以来中国奶业市场最严重的地震危机。2008年，因为“三聚氰胺”事件，对中国奶业的打击几乎是毁灭性的，消费者对奶业已发生了信用危机，市场销售一落千丈。但辉山乳业因为这一理念经受住了考验，且在几年后成功上市。
那之后，“自营牧场”字样出现在辉山乳业旗下产品的包装上，并成为此后辉山乳业迅速扩大东北市场占有率的开路先锋。先后在辽宁沈阳、锦州、阜新、抚顺、铁岭等地投资建设了良种奶牛繁育及乳品加工产业集群项目。经过多年布局，企业逐步形成以牧草种植、精饲料加工、良种奶牛饲养繁育、全品类乳制品加工、乳品研发和质量管控等为一体的全产业链发展模式。
因为杨凯对辉山乳业的定位，也让消费者看到了这家企业为食品质量和安全方面做出的努力，让辉山乳业风光过一阵子。2013年9月，辉山乳业在港交所成功挂牌上市，全球发行额13亿美元，上市首日市值近400亿港元，一路跻身当时中国乳业境外上市公司市值前三甲，同时也开启了辉山乳业的重资产扩张模式。
坏消息一件接一件
然而，资本的进入对于辉山乳业来说，并不是什么好事儿，甚至接连传出坏消息。
一
因为有资金的进入，辉山乳业开始不满足于偏居于中国庞大的奶制品市场中的东北角，谋划走出东北，加强东北区域外的市场份额。上市当年，辉山乳业的液态奶产品就完成了对山东、河北、四川等新区域市场的初步布局。但2年后，辉山乳业却陷入了“毒牛奶”丑闻。
事情是这样的，2015年9月，秦皇岛市进行食品安全抽检，在辽宁辉山乳业集团生产的高钙牛奶检出硫氰酸钠，数值达15.20mg/kg。硫氰酸钠是毒害品，少量食入就会对人体造成极大伤害，国家禁止在牛奶中人为添加硫氰酸钠。河北食品药品监管局还对此发布了安全警告，虽然五天后，河北食品药品监管局在9月29日深夜撤销了该局发布的安全警示，辉山乳业罗生门剧情反转，但受此事件影响，辉山乳业曾一度停牌。复牌后，早盘曾一度大跌17%。
二
虽然影响依然有，但辉山乳业还是坚持布局市场。2016年5月，辉山乳业在江苏盐城液态奶加工工厂落成投产，设计产能18万吨/年，专注供应上海、江苏、浙江及安徽等华东地区市场。但该布局还没起到效果时，辉山乳业又迎来了致命性打击。
2016年12月16日，总部位于香港九龙的专业做空机构浑水发布了做空辉山乳业的报告。该报告围绕辉山乳业的苜蓿来源和产奶量等问题发起攻击。做空报告发布当天，辉山乳业紧急申请短暂停牌，当日股价的跌幅为2.14%。着还不够，3天后辉山乳业复牌之际，浑水再次发布做空辉山乳业的报告，指辉山乳业收入数据也造假。
当时，这份报告长达13页，题为“中国辉山乳业第二部分：税务局证据显示收入造假”。浑水在第一部分报告中解释了辉山乳业“虚增利润率、资本开支和现金结余”，第二部分报告则详细说明了辉山乳业报告的收入数据“也是虚假”的。
浑水还指出，辉山乳业为了让收入数据造假“更加可持续”，不断变换着所讲的故事。上市初始，辉山乳业的收入造假主要依靠“夸大牛奶产量”。其2014财年数据声称平均每头奶牛的产奶量为9.0吨，这个数据不仅远高于中国的平均水平5.8吨，甚至高于丹麦、加拿大等国家的水平。且奶牛生存的环境质量非常糟糕，浑水强调，辉山乳业关于奶产量的故事站不住脚。
浑水在报告中质疑辉山乳业牧草供应来源涉嫌欺诈，不是其宣称的自给自足，而是从第三方购入。更严重的是，浑水还质疑辉山乳业存在资本开支造假、董事局主席转移资产。
对此，辉山乳业当然不承认。辉山乳业表示：“董事会认为以下说明足矣，董事会确认本集团在年度报告和中期报告中报告的本集团合并收入仍根据国际财务报告准则编制，且公平地反映了本集团在相关报告期间的业绩”。
浑水的创始人卡森·布洛克于2016年12月20日表示，辉山乳业的回复仍然是谎言，并且，即使辉山乳业说的是对的，他们的财务报告表现出来的高杠杆和高流动负债也会证明，辉山乳业的资金链面临随时断裂的可能。
这之后，上述说法似乎得到了验证，辉山乳业开始陷入财务危机。
三
今年3月24日早上，在香港挂牌的东北乳品企业辉山乳业蹊跷暴跌，至0.42港元/股，较前一日收盘价跌85%，蒸发将近300亿港元的市值。辉山乳业暴跌之后，关于其负债的数据随即开始流传，辉山乳业总资产382.6亿元，总负债418.82亿元，整个辉山乳业已经资不抵债。其中，中国银行、九台农商行分别为其第一、第二大债权人。
披露数据显示，截至2016年9月30日，辉山乳业上市板块流动资产为140亿元，非流动资产为201亿元，两者合计341亿元，净资产尚有129亿元。仔细审视历年财报不难发现，如果披露数据属实，辉山乳业的情况不但未至山穷水尽，而且现金流尚属优良。
